1月22日，中国水务(00855)发布公告称，其向若干机构投资者发行10亿元人民币AA级有担保蓝色债券，年期5年，票面利率3.45%，集资所得全部用于再融资。

有关债券获超主权机构“信用担保与投资基金”(CGIF)提供无条件及不可撤回之担保。同时，债券发行获得市场大幅超额认购，认购基金均为市场知名基金投资者，且主权类基金占比40%。

中国水务表示，这是公司首次在海外发行的人民币点心债，突破了跨境融资中的国家主权评级限制，不仅有助于降低融资成本，防止货币错配，亦拓展了公司融资渠道、扩大了投资者群体。

而在中国水务发行债券获大幅超额认购的背后，是机构资金对中国水务未来发展的看好。作为国内领先的跨区域综合水务运营商，中国水务在2025财年上半年(截至9月30日止6个月)已开始转向高质量发展，其运营效率、利润率均有所提升，持续推动公司内在价值实现稳健增长。

若从中国水务2024/2025年的中期财报(截至9月30日止6个月)入手，对其业务经营的变化及其中蕴含的意义将会有更为深刻的认识。

转向高质量发展后展现多个经营亮点

纵观中国水务2024/2025年的整份中期财报，虽然收入、净利润有不同程度的下滑，但这是公司经营战略转向的结果，其缩减了需要大额投资的建设业务的拓展力度，从而影响了报告期内业绩的表现。但若对此份业绩进行详细拆分，亦能发现其中的诸多亮点。

其一，运营性收入持续快速增长。中国水务的运营性收入指的是包括城市自来水、管道直饮水、污水处理及排水服务在内的经营性业务收入，这是中国水务的“现金奶牛”，能源源不断的为公司提供持续稳定的现金流。

报告期内，中国水务的运营性收入同比增长16.6%至22.4亿港元。其中在供水业务方面，城市自来水业务的收入增长6.8%至17.24亿元，管道直饮水业务的收入同比大增57.1%至1.96亿港元。

具体来看，报告期内城市自来水的平均水价为2.39港元/吨，同比基本持平，该业务收入的增长主要得益于售水量同比增长6.9%至7.2亿吨。中国水务表示，报告期内已有3个供水项目通过听证会，超过20个项目已启动调价程序，预计后续可稳步推进。

中泰证券表示，已启动调价程序的超20个项目占中国水务自来水已投运总产能的三分之一，调价流程一般需要约一年时间，因此2025年有望陆续反映水价上调成果。

可以预见，中国水务供水运营的多个城市的水价会集中在未来两年成功调价，这将给公司供水运营业务在收入、利润和现金流多个层面带来增长，更为重要的是，将使公司主业供水业务的利润率大幅改善。

而在管道直饮水方面，得益于直饮水项目数量增长35%达到9200个，人口覆盖增长43%达到1140万人，因此报告期内直饮水业务经营收入延续高增长态势，大增57.1%至1.96亿港元。

报告期内，中国水务在直饮水建设方面采取了优化策略，深挖存量项目潜力的同时新建高回报项目，并开启了轻资产加盟模式，欲加速直饮水业务的渗透速度，进一步奠定在公司直饮水市场的领先地位。凭借加盟模式，中国水务的直饮水业务有望持续高速成长，以直饮水再造一个中国水务将有望在未来成为现实。

其二，环保业务收入高增，为经营性收入的快速增长贡献力量。报告期内，得益于惠州大亚湾美孚污水处理项目竣工投入运作，环保业务可持续的运营收入同增76.8%至3.15亿港元。

值得注意的是，该项目属于工业污水处理，每吨污水处理的价格较生活污水高出超10倍，且该项目服务于实力强劲的知名企业美孚，不存在回款难的问题，有望实现稳定的现金净流入，符合公司污水业务高质量发展的战略方针。

其三，盈利结构优化，利润率提升。报告期内，中国水务的毛利率为38.4%，同比提升1.5个百分点，经营利润率为33.9%，同比提升2.8个百分点。在收入下滑之际实现利润率的提升，这并不容易，主要得益于两方面，一是经营性收入占比提升提振了盈利水平，二是各板块建造业务资本开支同步迎向下拐点，进而释放利润。报告期内供水业务分部的利润率提升1.9个百分点至30.2%，其中直饮水分部利润率为45.1%，同比提升12.6个百分点。

值得注意的是，报告期内净利率为12.7%，同比仅提升了0.64个百分点，显著低于经营利润率提升2.8个百分点，这是因为报告期内受累于美金贷款的高利率，期内还未享受到美元的三次降息以及之后国内的降息。

而1月22日中国水务发行的10亿人民币点心债将用于再融资，会偿还掉部分高息外债，以降低有息负债利率，可减小对净利润的影响。未来，随着外部降息步伐的开启，中国水务将致力于用低息债务完成对高息债务的置换，净利润的改善空间将越发明显。

当下或许已是长期布局中国水务的好时机

从商业历史上看，优秀的企业往往“张弛有度”，能敏锐捕捉市场环境的变化从而调整其发展策略，这对于企业的长期稳健发展至关重要。而中国水务经营战略转向的背后，便源于经营环境的变化。

众所周知，水务企业的各类建设项目需要大额的资本开支，虽然建设业务在利润表中可带动收入的增长，但这会让企业承担较大的资金压力，且由于当前各地方政府财政吃紧，这在一定程度上会拉长项目账期，进而加剧企业资金压力。

基于当前的市场现状，一向注重高质量发展的中国水务并未盲目追求快速扩张，其更加注重项目回报，在资源分配上优先选择可带来最佳回报的项目，因而放缓了部分建设业务的拓展速度。

通过战略调整，中国水务的盈利能力有望随着城市自来水、直饮水以及污水处理及排水服务的经营性收入的持续成长而得到逐渐提高。且在降低资本开支后，中国水务有望于明年实现自由现金为正的目标，这将更加突出其作为公用事业企业稳健可持续的特点，这不仅增加了中国水务提高派息率的可能性，给了市场更大的想象空间，也能进一步降低财务杠杆，改善公司的资产结构和质量，为下一轮的高扩张奠定基础。而水务行业在政策支持下的稳健发展也为此提供了契机。

2024年12月5日，中共中央办公厅、国务院办公厅发布了《关于推进新型城市基础设施建设打造韧性城市的意见》(以下简称《意见》)。该《意见》是中国政府为深化城市安全韧性提升行动，推进数字化、网络化、智能化新型城市基础设施建设而制定的政策文件。

《意见》要求到2027年新型城市基础设施建设取得明显进展，到2030年新型城市基础设施建设取得显著成效，推动建成一批高水平韧性城市。《意见》中的重点任务提及对包括城镇供水在内的智能化市政基础设施建设进行数字化改造升级和智能化管理。且在项目规划实施重点建议方面对供水、排水等专项规划进行总体布局，持续推动行业发展。

行业的持续稳健成长将让“张弛有度”的中国水务在未来市场环境好转时具备更大的发展主动权，届时中国水务或有望展现更大的业绩弹性。但对于投资者而言，当下或许便已是长期布局中国水务的好时机，毕竟中国水务当前的PB估值仅有0.56倍，市值已远低于公司净资产，而近5年来中国水务PB估值的中位值约为1倍，这意味着中国水务市值与内在价值的偏离已进入一个相对较高的水平，这已经是一个较好的“击球期”。

此前多家券商亦发布研报表示看好中国水务未来发展，其中东吴证券维持中国水务“买入”评级，中泰证券表示中国水务中期业绩胜于预期，维持“买入”评级，目标价6.23港元，较当前价仍有超35%的上涨空间。