瑞銀發表黃金礦業行業報告，指黃金在2025年初已成為「市場共識性長倉」交易，在金價年內累漲約60%(2025年創下約40次新高)後，市場開始尋找黃金的第二、第三層衍生品，以獲得更高的槓桿(如白銀、鉑金屬及礦商股)，投資者興趣處於極高水平；該行對黃金交易中日益升溫的短期熱情感到越來越謹慎。然而，傳統指標尚未顯示極端擁擠(COMEX淨長倉及ETF資金流入)，反映黃金買盤仍具廣泛基礎。
儘管動能強勁，且一定程度上存在持倉「擁擠」，但該行未見黃金出現持續下行週期的條件。瑞銀認為，央行持續購金的邏輯依然成立，儘管多數黃金定價模型目前「失靈」，但該行策略指出，過去約50年內的五次黃金熊市均發生於以下環境：美元走強、通脹或其預期下降、經濟增長上升、風險溢價/不確定性降低。展望未來6至12個月，該行預期上述變情況呈現相反走勢，並相信這與持續的「去美元化」與「貨幣貶值」交易主題結合，將支撐對黃金的資產配置需求。
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在經歷多年表現落後後，黃金股(GDX指數)於2025年表現亮眼，GDX年內上漲逾100%，跑贏黃金約70%。相較於2024年第四季至2025年第一季的週期性低點，市場對黃金股的未來12個月EV/EBITDA、即期EV/EBITDA及P/NPV估值倍數均已修復。在該行看來，黃金股目前的風險回報已不如2025年初具吸引力，但若斷言金礦股週期見頂仍為時過早。目前市場上修預期仍正面(基於每盎司4,100美元的金價假設，對2026至2027年EBITDA上修約20%)，目前估值普遍較過去5至10年平均水準溫和，營運表現與可靠性正在改善，多數個股產生創紀錄的自由現金流，資產負債表狀況良好，多數大型礦商展現資本紀律，提高現金回報，並謹慎進行資本支出與併購。
瑞銀指，若黃金礦商能持續重建投資者信心與信任，該行預期盈利預期將保持上修動能，並為部分個股帶來進一步的估值擴張空間。黃金股目前仍以低於現貨金價(約4,150美元/盎司)的水平定價。該行表示，國際金礦股當前估值未顯高估，盈利動能仍正面。(wl/u)
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